中图分类号：F830.9 文献标志码：A 文章编号：1001-862X（2014）05-0072-005

所谓信息隔离墙规范，是指证券公司为控制敏锐信息在相互存在利益冲突的业务之间不当流动和用而采取的一系列手段。证券公司通过打造信息隔离墙规范，可以对内幕买卖、利益冲突等行为进行有效防范和管理。自1968年著名的美林案后，证券公司信息隔离墙规范渐渐被熟悉并被业内所同意，并到今天作为证券业的国际难点被证券从业职员所关注。在国内证券公司革新进步、业务协同不断增多的大背景下，做好信息隔离墙规范建设工作的重要程度愈加凸显。笔者不揣浅薄，试图对国内证券公司信息隔离墙规范的进步近况、存在的问题及对策建议进行探讨，以期厘清革新进步与信息隔离的关系，找到一条合适国内证券公司信息隔离墙规范健全和进步的路径。

1、国内证券公司信息隔离墙规范的进步近况

（一）立法体系近况

2010年以前，国内并未就证券公司信息隔离墙规范颁布专门的法律规范，有关证券公司信息隔离墙规范的规定分散于有关的法律法规、部门规章及规范性文件中。2010 年中期，深圳证监局和上海证监局双双发布了《深圳辖区证券公司打造完善信息隔离墙的指导建议》和《关于推进上海辖区证券公司打造信息隔离墙规范的指导建议》，上述《指导建议》初次将证券公司信息隔离墙规范作为一项独立的规范加以规定。 2010 年 12 月 29日，中国证券业协会正式发布了行业自律性规范《证券公司信息隔离墙规范引导》，该《引导》是现在各证券公司建设信息隔离墙非常重要的依据。至此，国内证券公司隔离墙规范的有关规定根据其效力高低可以分为以下几个层次：

一是法律的规定。全国人大常委会通过的《证券法》作为规范证券市场的根本大法，其对证券公司信息隔离墙规范的有关规定主要体目前第一百三十六条。《证券法》第一百三十六条规定：“证券公司应当打造完善内部控制规范，采取有效隔离手段，防范公司与顾客之间、不同顾客之间的利益冲突；证券公司需要将它证券经纪业务、证券承销业务、证券自营业务和证券资产管理业务分开办理，不能混合操作。” [1]

二是行政法规的规定。作为效力仅次于法律的行政法规，国务院通过的《证券公司监督管理条例》对信息隔离墙规范也有有关表述。《证券公司监督管理条例》第四十六条规定：“证券公司从事证券资产管理业务，不能有以下行为：……（四）在证券自营账户与证券资产管理账户之间或者不一样的证券资产管理账户之间进行买卖，且无充分证据证明已依法达成有效隔离”。

三是中国证监会部门规章和规范性文件的规定。中国证监会拟定和颁布的若干部门规章和规范性文件不同程度地涉及了有关证券公司信息隔离墙规范的规定。如《证券公司内部控制引导》第十六条规定：“证券公司主要业务部门之间应当打造完善隔离墙规范，确保经纪、自营、受托投资管理、投资银行、研究咨询等业务相对独立；电脑部门、财务部门、监督检查部门与业务部门的职员不能相互兼任，资金清算职员不能由电脑部门职员和买卖部门职员兼任。”除此之外，还有《发布证券研究报告暂行规定》、《证券公司筹资融券业务试点内部控制引导》、《证券公司从事股票发行主承销业务有关问题的指导建议》、《深圳辖区证券公司打造完善信息隔离墙的指导建议》、《关于推进上海辖区证券公司打造信息隔离墙规范的指导建议》等。

四是行业自律性规范。中国证券业协会是国内证券行业的自律性组织，其拟定和颁布的《证券公司信息隔离墙规范引导》是一部针对证券公司信息隔离墙规范的专门规范。该《引导》的颁布，对国内证券公司信息隔离墙规范建设具备重大指导性意义。与法律、行政法规、部门规章和规范性文件中有关信息隔离墙规范的原则性、概括性规定不同，《引导》初次对信息隔离墙规范和敏锐信息的定义进行了明确，其不只包括对证券公司信息隔离墙的一般规定，而且包括对证券公司各类具体业务信息隔离墙的规定，并且明确了证券公司应当对员工的证券投资行为进行管理和监控。

（二）规范建设近况

国内证券市场的进步历史只有短短二十多年的时间，证券公司信息隔离墙规范在国内仍是新生事物。国内证券企业的信息隔离墙规范建设历程了一个从无到有，由简至全的进步过程。尤其是在中国证券业协会《证券公司信息隔离墙规范引导》颁布之后的几年内，各证券企业的信息隔离墙规范建设获得了较为长足的进步，主要体目前以下几个方面：

一是常见拟定了较为完备的信息隔离墙管理规范并配备了专职职员。现在，各证券公司常见可以依据《证券公司信息隔离墙规范引导》的需要，依据自己的业务范围和具体状况拟定专门的信息隔离墙管理方法。同时，在管理方法的框架下，一些公司也拟定了各项业务具体的配套推行细节。在合规管理部门，各证券公司多少都会配置专职职员，履行信息隔离墙有关的平时监控和管理职能。

二是采取了多元化的保密手段。据笔者知道，现在各证券公司针对敏锐信息都会采取各种保密手段，预防敏锐信息的不当泄露或借助。保密方法具备多元化的特点，主要包含签署保密协议，文档分级保密，邮件监控、电话录音、即时通讯信息监测、重点职位职员手机集中保管、人工检查等。

三是常见打造了跨墙管理规范。绝大部分证券公司都打造了跨墙管理规范，对跨墙、回墙需要履行的审批程序、跨墙监控与跨墙职员的义务进行规范。跨墙职员主要为墙内职员、墙上职员和跨部门调动职员。对跨墙职员进行管理的主要办法包含提示合规义务、需要签署保密文件、留痕并保管工作记录、审察发布在跨墙期间的研究报告、持续跟踪跨墙结束后跨墙职员的业务活动等。 四是常见设置了察看名单和限制名单，出入单范围也呈扩大状况。现在，除去仅具备单一经纪业务或者投资银行业务的证券公司，各证券公司常见打造了察看名单和限制名单。在出入单的范围上，国际上一般的做法是仅限于投资银行业务涉及的证券或者公司。而国内多数证券公司不只将投资银行业务涉及的证券或者公司列为出入单范围，还将证券资产管理、证券投资咨询、证券自营等涉及的证券或者公司列为出入单范围，进一步扩大了察看名单和限制名单的覆盖范围，增加了其效果。[2]

2、国内证券公司信息隔离墙规范存在的问题

笔者看来，在国内证券公司信息隔离墙规范建设获得肯定成就的同时，也存在着一些问题，主要表现为：

（一）《证券法》对信息隔离墙规范的有关规定不够全方位

第一，现在国内《证券法》中只有第一百三十六条涉及信息隔离墙规范的有关规定。《证券法》第一百三十六条事实上只讲解了证券公司信息隔离墙一方面的功能，即防范利益冲突，并未体现出其防范内幕买卖等其他方面的功能。在具体需要上，《证券法》第一百三十六条只强调证券公司不能将具备利益冲突的业务进行混合操作，即应当将它证券经纪业务、证券承销业务、证券自营业务和证券资产管理业务分开经营和管理，但并未指出信息隔离墙规范的其他核心内容，如控制敏锐信息在相互存在利益冲突的业务之间不当流动和用。从严格意义上来讲，信息隔离墙规范不止是对分业操作的需要。[3]

第二，《证券法》第一百三十六条限定的需要分业操作的业务范围仅包含证券经纪业务、证券承销业务、证券自营业务和证券资产管理业务，在证券公司各类业务资格牌照愈加多的今天，这一规定已经过时，不可以适应现在证券企业的业务进步情况。

（二）《证券公司信息隔离墙规范引导》的规定不够细化

据笔者知道，现在各证券公司对《引导》中有关条文的理解和实行标准存在肯定的差异。以《引导》中关于察看名单和限制名单的出入单时点为例，在实践中，有些证券公司对出入单时点从严进行把握，以“实质获知项目敏锐信息”或者“敏锐信息公开”时点为标准；但也有证券公司出于自己便利等原因考虑，则采取较为宽松的规范。这种各证券公司对标准实行不一的情况或许会致使监管套利现象，并且可能引起整个行业都倾向于采取宽松的规范，使察看名单和限制名单规范达不到预先的管理目的。上述状况对信息隔离墙规范预期用途的达成到底会产生何种影响，《引导》中的有关规定是不是应当进一步细化或统一，也是需要研究和解决的难点。

（三）部分证券公司管理层和职员对信息隔离墙的看重程度不够

作为一种国际证券业多年进步而形成的合规理念，证券公司信息隔离墙规范在国内是新生事物，完全被同意尚需时间。作为一种合规性规范，信息隔离墙规范并不直接带来证券公司收入的增加，证券公司却需要投入人力、物力、财力进行建设。在履行信息隔离墙规范规定程序的过程中，证券公司还需要支出必要的时间和管理本钱。因此，部分证券公司管理层和职员出于业务导向，对信息隔离墙规范不够看重，这就会致使公司信息隔离墙规范建设缓慢，并可能影响规范实行的有效性。

（四）证券企业的信息隔离墙管理水平和实行成效仍有待提升

因为信息隔离墙规范建设及运行时间较短、从业职员缺少管理经验等缘由，各证券企业的信息隔离墙管理水平和实行成效仍有待提升。比如，信息隔离墙电子化管理软件已在不少证券公司上线运行。除电子化管理软件外，部分业务步骤的信息隔离墙使用手工操作。在实践过程中，产生了诸如部分环节手工操作影响规范实行的有效性，或者是对电子化系统依靠性过高、人工监控和调查手段不到位等状况。

（五）证券公司很难平衡信息隔离墙规范建设与业务革新进步之间的关系

目前，受传统经纪业务佣金不断下滑、IPO步伐放缓、网络金融风生水起、银行等其他金融机构的跨行业角逐等原因的影响，国内证券公司面临着巨大的经营重压，亟待进行业务革新。在业务革新的过程中，各部门之间不可防止地需要进行业务协作和资源共享。怎么样处置信息隔离与业务协作、资源共享之间的矛盾是个常见的难点。假如信息隔离做的不到位，非常可能致使各种合规性风险；假如信息隔离程序烦琐复杂，又会增加公司管理本钱，妨碍业务协作和资源共享。同时，还可能致使证券公司走向另一个极端，即便用“一刀切”的办法将公司各项业务简单地进行信息隔离，从而没办法为业务协作和资源共享提供好的基础，对证券企业的业务革新形成非常大的妨碍。

（六）信息隔离墙规范没办法根本解决证券投资咨询业务中的利益冲突

证券公司信息隔离墙规范对于证券投资咨询业务的顾客与证券经纪业务、证券资产管理业务之间的利益冲突，证券投资咨询业务的顾客与非本公司顾客之间的利益冲突，信息隔离墙规范并不可以解决根本问题。

第一，证券投资咨询业务的顾客与证券公司经纪业务存在利益冲突。经纪业务追求顾客证券买卖量的最大化，但顾客追求投资收益的最大化，怎么样平衡经纪业务佣金收入与顾客投资收益之间的利益冲突，信息隔离墙规范并不可以解决根本问题。

第二，证券投资咨询业务的顾客与证券资产管理业务存在利益冲突。证券投资咨询业务与证券资产管理业务是相互隔离的，投资顾问会不会根据适合性原则为顾客指导认购适合的投资品种，同样是信息隔离墙规范很难解决的。

第三，证券投资咨询业务的顾客与非本公司顾客之间存在利益冲突。投资顾问所学会的顾客持仓及买卖信息会不会左右其对外咨询行为，譬如向社会公众引导某只其顾客持有些股票走势？怎么样平衡上述利益冲突，也是信息隔离墙没办法完全解决的问题。

3、健全国内证券公司信息隔离墙规范的建议

（一）修订《证券法》中证券公司信息隔离墙的有关规定

针对现在《证券法》对证券公司信息隔离墙规范的有关规定不够全方位的状况，可以对《证券法》作出如下修订： 第一，在《证券法》中明确需要证券公司应当打造信息隔离墙规范，并原则性地讲解信息隔离墙规范的功能及目的。如可以规定“证券公司应当打造信息隔离墙规范，控制敏锐信息在相互存在利益冲突的业务之间不当流动和用，以防范内幕买卖和管理利益冲突”。

第二，在《证券法》第一百三十六条关于证券公司需要分业操作的业务范围中补充“证券投资咨询业务”、“直接投资业务”及“筹资融券业务”等业务，以使其能涵盖实践中证券公司需要进行信息隔离的有关业务。

（二）细化《证券公司信息隔离墙规范引导》

《证券公司信息隔离墙规范引导》作为证券业协会拟定的行业自律规范，其与法律、法规、规章及规范性文件的一个要紧区别就是可以提出愈加细化、更具可操作性的行业准则。因此，《引导》中关于证券公司各项业务信息隔离的具体规定应当尽量详细。现在，国内证券公司信息隔离墙规范建设尚处于初级阶段，有关的业务规范应重视可操作性，实行标准应尽量维持统一。《引导》应更多地将具体规定细化为选择项，让证券公司去选择。在达成路径上，应当鼓励各证券公司积极探索和尝试，进步出愈加细化、标准化的建设、管理信息隔离墙规范的具体手段。中国证券业协会可以通过召开研讨会、征求专家建议、下发调查问卷等方法吸收证券公司实质建设及管理信息隔离墙规范的经验，当令进一步明确信息隔离墙规范各项具体规定的操作标准和操作办法，并拟定有关的细节。

（三）强化证券公司内外部监督管理机制

第一，在证券公司内部要加大信息隔离墙规范的培训和教育，增强全体职员的合规意识，强化各业务部门的实行力度，形成信息隔离墙建设的好环境，使职员对信息隔离墙规范深刻理解并将信息隔离墙规范融合到企业的文化中。各证券公司应进一步健全自己的信息隔离墙规范及其推行细节。充分运用技术方法，加大对重点职位职员持股、证券投资、上网行为的管理；强调留痕，并不按期进行检查，提升信息隔离墙的抗辩性。[4]

第二，进一步强化证券监管机关的监督和指导。在现阶段大力推进信息隔离墙规范建设工作，证券监管部门需要加强对该项工作的看重程度，有必要进行更多的强制性干涉。适度的专项检查、专题座谈、文件指导等干涉手段是必不可少的。当然，行政干涉的目的不止是批评和鞭策，还包含鼓励和认同，以免挫伤证券企业的积极性和主动性。

第三，应当充分发挥行业自律组织和社会公众对信息隔离墙的促进功能。一方面，行业自律组织现在正承担着信息隔离墙的指导和信息披露的管理职能；其次，在革新进步的大背景下，行业自律组织正承担着愈加多的业务管理职能。[5]这就决定了行业自律组织可以在信息隔离墙工作中饰演更要紧的角色。同时，行业自律组织相对于社会监督更具备专业性，相对于政府监督更容易进入企业内部以便准时发现问题。社会监督包含广大媒体、证券公司顾客、社会公众的监督，也是信息隔离墙规范改进的动力。只有这样，才能形成立体的、全方位的、有效的信息隔离墙机制。[6]

（四）探索以证券投资咨询业务为中心的健全的信息隔离墙规范

根据《证券法》第一百二十五条之规定，证券投资咨询业务是证券公司法定六大业务范畴之一。虽然现在国内证券投资咨询业务的进步并不健康，其表现形式、监管规则、营业收入等均不可以让人认可，但因为其具备和证券公司大多数业务都会发生交叉的特征，毫无疑问应当成为国内信息隔离墙规范的中心。投资咨询业务价值创造的过程以证券剖析师写作的行情分析报告或投资顾问的建议被顾客所同意为标志。根据顶层设计，证券剖析师或投资顾问需要站在理性和公平的角度去度量市场的风险和收益，给出适合的证券剖析报告或投资建议。但事实上，种种不一样的利益冲突将会致使剖析师或投资顾问不可以保证研究的独立性而会做出不客观的剖析。[7]简而言之，因以下缘由，信息隔离墙应以投资咨询业务为核心进行健全：一是因为证券公司自己业务需要，投资咨询业务会和大多数业务发生交叉。二是投资咨询业务的工作内容就是通过对有关信息的整理、总结和剖析，提供投资价值报告或建议，做的就是信息的采集、加工和传播工作。三是投资咨询业务会干扰证券的市场价格。

（五）打造信息隔离墙规范以外的补充机制

因为信息隔离墙规范并不可以有效解决证券投资咨询业务中顾客与证券经纪业务、证券资产管理业务之间的利益冲突，顾客与非本公司顾客之间的利益冲突，因此除去打造信息隔离墙规范以外，证券公司还应打造相应的补充机制。

依据《证券公司信息隔离墙规范引导》的有关规定，在信息隔离很难防止利益冲突的状况下，信息披露和业务限制是必要的补充机制。其中，信息披露是指公平、公开地披露有关信息，尽量地达成双方信息对等。具体到证券投资咨询业务，投资顾问应当公开披露其基本信息，包含执业资格及基本历程、所推荐证券或商品的基本特点和风险属性、与其推荐的证券或商品有无关联关系等，以供顾客或社会公众决策判断。[8]业务限制是指在信息隔离和信息披露仍然很难防止利益冲突的状况下，对投资顾问或其所在证券企业的业务进行限制。除此之外，证券公司应当打造对投资咨询业务的合规性检查、评价、考核与问责机制，这也是对信息隔离墙规范的有效补充。

4、结 语

证券公司通过打造信息隔离墙规范可在最大程度上控制敏锐信息的不当流动和用，有效防范内幕买卖和管理利益冲突，降低监管部门或社会公众对公司涉嫌内幕买卖等不正当行为的质疑。因此，证券公司信息隔离墙建设对国内证券公司乃至整个证券行业的健康进步起着要紧用途。

在证券公司革新进步的大背景下，建设和健全证券公司信息隔离墙规范的必要性愈加突出。证券公司信息隔离墙规范从来就没一个现成的、标准的国际样板可以复制，政府部门、证券公司、行业自律组织与社会公众应当积极发挥各自有哪些用途，在不断实践中努力探索出一条合适国内的、切实可行的、能有效解决问题的证券公司信息隔离墙规范建设的道路。