摘 要
企业投资项目经济可行性评价是项目可行性研究的核心内容。以现金流量为定量基础的净现值、内含报酬率等动态评价指标在项目经济评价中的推广应用，弥补了静态评价指标的局限性。但因为投资项目涉及的时间周期长，投资金额大，因此在项目可行性评价中需要考虑的要紧问题是动态指标的动态运用。文章通过案例说明：在投资项目净现值的计算中，依据将来可能出现的状况对现金流量和贴现率的测算都要进行准时修正，才能提升经济可行性评价的准确性和靠谱性，有效地防止投资风险。并针对国内中、小企业的近况，指出企业基础管理、市场调查和预测、国内国际经济信息的学会等都是影响项目现金流量和贴现率的主要原因。

关键字：投资项目 动态 经济 剖析
投资，是产品经济及其进步过程中最为基本、广泛的经济活动。对于一个国家、一个区域来讲，投资是提升综合经济实力和经济技术水平的根本渠道；对于企业来讲，投资是扩大生产经营规模，提升盈利能力，增强企业实力的基本方法。企业进行扩大再生产投资，大多是通过具体的固定资产投资项目来推行的，投资项目一般都具投资金额大、期限长、风险高、不可逆等特征，一旦失误，将给投资主体导致无以挽回的经济损失，甚至是致命的打击，"投资失误是吞噬人类财富的最大黑洞"。因此，投资者和经营者都十分看重投资项目决策过程中的技术经济剖析。可以说，在确定投资方向之后，对投资项目的经济成效进行剖析、预测和评价是决定项目命的重点，是项目可行性研究的核心部分。在常规论证办法的基础上，本文将对投资项目动态经济剖析中的几个要紧问题进行探讨。
投资项目的经济可行性评价，一般是通过一系列的评价指标来进行的。常见的经济评价指标分为两类：一类为静态评价指标，这种指标比较简单，可操作性较强，容易被企业经营者理解和运用，在实质中用得比较广泛。如投资收购期、会计收益率等。但因为此类指标均不考虑资金的时间价值，因而影响了其科学性和合理性，常会对投资决策带来负面影响。另一类为动态评价指标，这种指标因为以现金流量为基础，并运用了贴现技术而使其科学性大大增强，已成为现代投资理财学的立论基础，并在国内企业财务决策的实践中被推广用。常见的动态评价指标有：投资项目的净现值、现值指数、内含报酬率等等。动态评价指标的运用，在非常大程度上弥补了静态评价指标的不足。企业进行投资项目的经济评价，其根本目的是为了论证项目的经济可行性，是为了在变化莫测的市场角逐中多几分胜算。为了在实践中达到这个目的，仅用动态指标替代或补充静态指标是不够的，动态指标还需要动态运用。即：需要用动态的观念、动态的信息、动态的办法来进行动态指标的测算和评价。所以在投资项目经济评价工作中绝不止是简单地找几个数字按指标的计算公式套进来一算，便依据计算结果作出项目好坏取舍的结论，而应该以动态的观念、动态的办法来对待所用的每个数据。这就需要决策者至少在以下几方面从更深的层面来考虑问题。
1、项目现金流量的动态测算
投资项目的动态经济评价都是基于项目现金流量来测算的。一个投资项目从立项到项目寿命终结一般都要经过较长的投资和收益期。项目的现金流量依据发生的时间阶段不同分为初始流量、营业流量和终结流量三部分。其中，初始流量因其发生的时间阶段比较前，一般在估测时偏差较小；终结流量虽发生的时间阶段较远，但其现金流量较小，贴现后对整个项目的影响不大；重点在于营业流量的测算。营业流量也称营业净流量，它是项目建成后在漫长的收益期内的现金流入量扣除现金流出量之后的净额，是按计息期分期测算的。从经济剖析来讲，需要项目收益期的营业现金净流量的现值能完全弥补投资额的现值，并有余额，才是可行的项目。若以一年为一个计息期，某项目的收益期为十年的话，那样每年的营业净流量预测值与将来的实质状况差异过大，就会使投资项目经济可行性评价的实质意义大优惠扣。
年营业净流量的计算公式如下：
年营业流量=年营业收入×（1-所得税率）－年付现本钱×（1－所得税率）+年折旧×所得税率
从这个公式来看，每年的营业收入、付现本钱、折旧额、所得税都是影响营业流量的直接原因。其中折旧和所得税率变动较小，收入和付现本钱却是受企业和市场海量原因的影响而随时变动的。假如不可以用动态的观念和动态的办法来测算，就没办法得到靠谱的评价。
例：某投资项目初始投资为380万元，当年投资当年收益，第一年只能完成设计能力的一半产量。项目寿命期为五年，五年后估计可收回固定资产残值等终结流量40万元。企业提供的资料表明，自第二年达到设计能力后，每年的营业收入可达3200万元，每年的付现本钱为2840万元（含流转税费），固定资产折旧和无形资产摊销等非付现本钱为每年60万元，所得税率为33%；若取贴现率为15%，则该项目的净现值（NPV）为381万元。以NPV是不是大于零为项目的取舍标准，项目是可行的。计算见表1、表2、
表1、营业净流量计算表 （单位：万元）
项目第一年第二年第三年第四年第五年
营业收入16003200320032003200
减：付现本钱14502840284028402840
折旧和摊销3060606060
税前收益120300300300300
减：所得税40100100100100
税后收益80200200200200
营业净流量110260260260260

表2、现金流量及净现值计算表
项目筹办期收益期
第一年初第一年末第二年末第三年末第四年末第五年末净现值
初始投资-380
营业净流量110260260260260
终结流量40
现金流量合计-380110260260260300
折现系数（i=15%）10.86960.75610.65750.57180.4972
流量现值-38095.656196.586170.95148.668149.16381.02
但事实上在投资后的五年内，营业收入和付现本钱是绝不可能千篇一律的。在长达五年甚至十年的项目收益期内，很多方面都发生不以人的意志为转移的变化。该项目的付现本钱中原材料本钱占85%左右，原材料价格或原材料消耗水平是影响项目收益的最为敏锐的原因，原材料本钱略有上升，对营业净流量将产生很大的冲击，大概使NPV发生逆转而致使整个项目投资失败。
倘若该项目在运行的第二年原材料的市场价格上涨了10%，使当年的营业净流量从原来估算的260万元下跌为100万元；第三年因为市场上出现了性能更好的替代商品，使商品销价格格下挫5%，又使当年营业净流量下跌为－40万元；第四年企业采取各种营销方法，使销量增长，又使营业收入回复到第二年的水平，并且通过管理减少生产本钱，消化因营销而加强的销售成本对本钱的负影响，使付现本钱不再继续高升，在亏损一年后即扭亏为盈，4、第五每年平均维持税前收益60万元的水平。
通过表3、表四的计算，结果是：考虑到收益期内收入和本钱的变化后，该项目的NPV为-90万元。也就是说，企业在经过努力，尽力改变自己的经营情况后，该项目的经济可行性仍是不容乐观的。这样的情况是很现实的。
表3、营业净流量计算表（单位：万元）
项目第一年第二年第三年第四年第五年
营业收入16003200304032003200
减：付现本钱14503080308030803080
折旧和摊销3060606060
税前收益12060-1006060
减：所得税4020007
税后收益8040-1006053
营业净流量110100-40120113

表4、现金流量及净现值计算表
项目筹办期收益期
第一年初第一年末第二年末第三年末第四年末第五年末净现值
初始投资-380
营业净流量110100-40120113
终结流量40
现金流量合计-380110100-40120153
折现系数（i=15%）10.86960.75610.65750.57180.4972
流量现值-38095.65675.61-26.368.61676.0716-90.35

当然，实践中完全可能出现相反的状况，即企业的经营形势向着收入增加本钱减少的方向变化，使一些原来觉得不可行的项目事实上却有利可图。但，从会计学的"小心性"原则来讲，做财务预算时应该把收入尽量估计得守旧些，而把本钱成本尽量地预算得全方位充分些，以最大可能地增强风险承受能力。会计年度财务预算尚且这样，对于长期投资项目的经济评价来讲，就更应该遵循这一原则，才大概防止投资失误给企业带来不可挽回的损失。
2、项目贴现率的动态估计
在使用贴现技术对投资项目进行动态经济评价时，贴现率的估计对企业来讲是一个很复杂且十分要紧的问题。贴现率的使用本身有质和量两方面的需要需要予以考虑。第一，从质的方面考虑：实践中常见的贴现率一般有三种：一是使用银行贷款平均利率作为贴现率，这是投资项目获利水平的下限标准；二是以行业平均利率为贴现率，体现了本行业投资利率的规范。若低于这一标准，即便投资项目不亏本，也会使行业平均收益水平降低；三是以企业的平均资金本钱为贴现率，说明项目的资金利率若不可以高于企业的资金本钱，事实上是无利可图的。因此，在使用内含报酬率作为投资项目的经济评价指标时，常用这三类利率指标作为基准指标与项目的内含报酬率进行对照比较。第二，从量的方面考虑，在项目现金流量相同的首要条件下，贴现率的不同会给经济评价带来相反的结论。通常情况下，使用的贴现率偏高，会使项目的净现值偏低，反之则反。
应该进一步考虑的是：在进行投资项目的经济评价时，不论选哪一种贴现率指标进行贴现计算，在贴现率的量化上，都不可以在整个项目寿命周期内千篇一律，而应该依据宏观和微观不断变化的经济形势，在不一样的状况下分别使用不一样的贴现率对投资项目进行动态经济剖析。如此做的需要非常高，困难程度也非常大，但唯有如此才能使经济剖析和评价起到其应有些用途。
假定上述例子中，原来是使用企业近年的平均资金本钱15%作为投资项目的贴现率，经过对宏观经济形势、国家财经政策、行业有关政策及企业运行状况的预测和剖析，专家觉得在以后的几年内国家将继续保持积极财政政策，银行贷款利率仍保持较低水平，同时因为企业进行再投资近年内对股利分配政策会有肯定影响，使企业资金的平均本钱有所减少；项目后期（4、五年）估计资金本钱又有肯定幅度的回升。经过分段计算的项目净现值为-64万元。计算见表五。
这一结果比原来不考虑贴现率变动的状况，净现值增加了26万元。虽然结果仍然未达到可行策略的规范，但考虑到贴现率的变动，并将它运用到经济评价中去，显然比在一个长达多年的时期内一直使用同一贴现率的思路要进了一大步。对于投资额更大、寿命周期更长的投资项目，倘若不考虑贴现率的变动，那 么项目经济评价的水平是不可信的。
表5、现金流量及净现值计算表
项目筹办期收益期
第一年初第一年末第二年末第三年末第四年末第五年末净现值
初始投资-380
营业净流量110100-40120113
终结流量40
现金流量合计-380110100-40120153
估计贴现率%158121212
折现系数10.86960.85730.71180.63550.5674
流量现值-38095.65685.73-28.47276.2686.8122-64.01

3、实践中影响动态估计的要紧原因
从理论上讲，上述问题都不难理解，然而在投资项目经济评价的实践中要真的达到如此的需要，困难程度还是非常大的。作为投资主体的企业来讲，投资项目的成败总是关系到企业的生死存亡，因此需要认真剖析影响动态估计的各种原因，筹备各种对策，尽量提升项目经济评价的靠谱性，从根本上防止投资失误。
1、企业内部历史资料的真实积累是投资项目动态经济评价的基本首要条件。
企业为求进步而进行项目投资，其经济可行性评价最为根本的依据是企业的历史资料，历史资料的积累又靠企业平时的基础管理工作。企业改制后，决策者们应该清醒地意识到，基础管理是企业存活之根本，而不是应对检查的形式。基础管理的好坏决定着历史资料是不是真实靠谱，历史资料是不是真实靠谱又直接影响投资项目能否正确决策，进而影响企业能否把握进步机会。在这个价值链中，任何一个环节出现问题，都会给企业带来不可弥补的损失。假如说，需要企业对投资项目在以后若干年内的经济运行状况作出精准度非常高的预测是一种苛求的话，那样需要企业对以往的经营情况作出准确无误的定量描述应该是现代企业管理起码的需要。因此，狠抓基础管理，确保历史资料的真实性，是正确进行投资决策的基本首要条件。
2、准确把握市场命脉是投资项目动态经济评价的基本需要。
市场给企业提供了施展身手的舞台，企业在市场中遵循优胜劣汰的角逐规则拼搏求胜。可以说市场是企业赖以存活的土壤，企业对自己植根的这片土壤的认知程度便成为企业能否取胜的重点。国内很多的中小型企业现在对市场的认知仍然处于起步状况：他们学会的市场状况从范围上看是狭窄的，从时间上看是以往的，从来源上看是来源于于自己的感受。这就决定了这类企业在市场角逐中一直处在被动挨打的局面。中小型企业要在市场角逐中取胜，需要要在市场调查和市场预测方面加强投入。从市场调查的范围来讲，不只要调查剖析相同种类商品市场，还要考虑有关商品和替代商品的市场状况；从市场调查的时间来讲，既要知道市场的过去和近况，更要学会市场未来发展趋势，用动态的观念、动态的办法搜集动态的市场信息；从调查和预测的办法上说，要用科学的方法，用定性剖析和定量剖析相结合的办法对动态的市场信息进行整理、剖析和运用。如此，企业在进行投资项目经济可行性评价时，才能科学、客观、准确地测算项目将来的收入、本钱、收益及现金流量，才能进行真的意义上的动态经济评价。
3、国家经济政策和经济调控方法是影响投资项目动态评价的基本原因。
国家宏观经济政策的颁布和变动，利率、汇率、大宗物资指导性价格等经济调控方法的借助和变动，都是企业没办法驾驭的，却又是与企业命密切有关的要紧原因。企业的决策层需要好好学习、研究国家宏观经济政策，知道经济调控方法的变动规律，学会宏观经济周期及商品寿命周期等经济常识，把握有关资源价格变动和金融市场利率变动的一般规律。唯有这样，企业才大概在一个相当长的时期内相对准确地选定适用的贴现率进行投资项目经济可行性的动态评价。
4、对国内外经济信息的学会程度是投资项目动态评价的基本保证。
国内加入WTO后，所有些企业都面临着国际市场的机会和挑战。在进行投资项目可行性经济评价时，除去考虑国内市场的情况和趋势，还要对有关产业及商品的国际市场态势知道一些，扩大信息的覆盖面，更全方位的学会信息和借助信息，使投资决策多增加一份成功的把握。
除此之外，作为政府来讲，要为企业提供多功能全方位的服务。其中非常重要的是准时为企业提供最新国内外经济信息，为企业创造好的经济运行环境，引导企业在动态的经济环境中准时转变经营理念，调整经营策略，有效提升投资决策的成功机率。